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大型ETF没有崩盘 成为央行逆向操作工具

2020-03-09 10:42:41 来源:中国基金报

近十年来,被动基金尤其ETF受到投资者的欢迎,它们成本低廉,而且往往与成本更高的主动管理型基金表现一样好。自2008年金融危机以来,美股一路走牛,ETF的投资者只是在短暂的下跌中承受短期波动。然而,受疫情影响,全球股市出现大幅回调,如果市场出现类似次贷危机时的大跌,ETF能否经受住考验?

外界对它们可能构成的系统性风险也早已发出了警告。电影《大空头》最早做空金融危机的投资者迈克尔·巴里就认为,规模达4.4万亿美元的美国ETF行业是一个巨大的泡沫。他将ETF比作金融危机时的债务抵押证券,一时蓬勃却后患无穷。

在新冠肺炎导致的全球市场猛烈下跌中,标准普尔500指数在3周内下跌了12%,世界上最大的股票基金SPDR标准普尔500·ETF信托基金单周资金流出超过130亿美元。

不少投资者担忧,一篮子证券的卖出往往会引起市场的高度同质反应,甚至引发挤兑效应引起系统风险。所幸,此次新冠肺炎引起的市场剧烈下跌中,ETF暂时经受住了考验,同时,它还成为了部分央行逆向操作维持市场稳定的有力工具。

做空赎回创新高

大型ETF没有崩盘

过去两周,市场对席卷全球的新冠肺炎造成的经济损失的担忧日益加剧,标普500指数在数个交易日的波动幅度超过3%。芝加哥期权交易所波动率指数(VIX)连续7天收于30上方,为9年来最长的连续时间。对避险资产的需求推动金价升至2013年以来最高水平,债券收益率跌至创纪录低点。

根据IHSMarkit的数据,SPDR标准普尔500ETF信托基金上周的空头权益占流通股的比例飙升至7.4%,这是美国股市空头押注的一个粗略指标。这几乎是过去5年来的最高水平。由于做空规模约为200亿美元,押注标普500指数下跌的金额同样接近历史纪录高位。

作为全球最大ETF,该基金规模为2700亿美元。该ETF不仅在市场下跌初期创下一周流出130亿美元的近年纪录,且近一周仍有8290万份额的赎回,环比上涨了8.7%。

最近一个交易日,标准普尔500指数仍在低位徘徊,导致美国股市市值蒸发3万亿美元的抛售还没有出现探底回升的迹象。不少机构仍然认为,未来股市将进一步走弱。

美股市场快速下跌,市场质疑的一大原因就是ETF造成的市场共振效应,同时,还有人担心,快速大量赎回是否会诱发挤兑效应,如在市场迅速下跌的情况下,投资者能够有序出售ETF吗?如果没有买家,ETF经理能否足够快地卖出他们持有的证券,为离场的投资者腾出资金?

所幸在这两方面,目前的答案都是肯定的,大型ETF并没有崩盘。SPDR标准普尔500ETF信托基金经历了其历史上一些最繁忙的买进卖出日子,并继续正常运作。

值得注意的是,追踪高风险资产的债券基金在债券出现抛售时也保持了坚挺。全球最大的垃圾债券ETF——贝莱德旗下的高收益企业债占了债券资金流出中一半以上,单日流出曾达到15亿美元。抛售似乎是有序的。债券被出售,资金返还给即将离场的投资者。

随着ETF对市场的影响加大,此前人们一直担心,这些基金可能会加剧抛售诱发挤兑。一些观察人士担心,当一只ETF有足够多的投资者撤出资金时,基金经理们将很难卖出流动性较差的证券,从而进一步压低价格,引发更多资金外流。尤其是投资者从垃圾债券ETF和共同基金中撤出了创纪录的资金,而这些债券的流动性通常都不如股票好,很容易让基金陷入流动性不足的困境。

资金抛股票ETF

买固定收益ETF

此次大跌的另一大特点是:资金在ETF中游移,而不是完全撤出。一个明显趋势是,投资者抛弃了股票ETF,却买入固定收益ETF。

数据显示,上周头4个交易日,逾80%的资金流出仅来自一只ETF,即SPDR标准普尔500ETF。它是全球最大的ETF,拥有全球流动性最强的股票,该基金没有发生挤兑的危险。

债券ETF逆向增长,部分产品流入资金甚至创下近年新高。数据显示,投资者3月2日向贝莱德220亿美元的iSharesTIPS债券ETF投入了近5亿美元。iSharesTIPS债券ETF跟踪通货膨胀保值债券。这是自2015年4月以来规模最大的一次现金流入,此前美联储出人意料地下调了利率,从而引发投资者对通货膨胀的担忧。

押注通胀是一种颇受欢迎的债券投资,不少机构都支持这种交易。多头认为,美国经济基础稳固,一旦疫情消退,可能会转化为通胀抬头。一旦病毒担忧减弱,美联储的宽松政策应该会导致经济增长和通胀加速的局面。

事实证明,投资者面临的更大风险不是ETF而是金融服务企业的系统故障。3月2日,零费用交易平台罗宾汉下线17个小时。该公司的服务器基础设施似乎难以应付庞大的交易量。此次系统崩溃意味着该公司逾1000万名用户无法再使用它买卖股票。鉴于当日标准普尔500指数创下了自2018年12月以来的最大单日涨幅,已有投资者发起了集体诉讼,要求超过500万美元的赔偿。

当然,仍有怀疑声音:如果市场下跌的时间更长,赎回机制能否继续平稳运行。如果现在模式逆转,即持有非流动性债券的ETF出现抛售,而买入股票ETF,那么出现无序抛售的可能性似乎更大。

成为政府逆向操作工具

ETF不仅以高流动性抵御了大额赎回的考验,还成为政府稳定市场的工具。2月20日以来,日经225指数下跌了11%,日本央行选择在3月2日和6日两次出手。日本央行数据显示,日本央行买入日本上市的ETF规模累计达到2000亿日元,单日买入额均创下历史新高。

据了解,日本央行承诺每年购买约6万亿日元(555.5亿美元)的ETF,作为其庞大资产购买计划的一部分。日本短期利率低于零,其资产负债表因多年大举购买资产膨胀,日本央行的弹药比美联储少,因而ETF购买成为日本政府稳定市场的常规选项之一。它在每天买进多少的问题上给了自己灵活性,因此可以在股价下跌时增加买进以稳定市场。

瑞银财富管理认为,日本央行去年未能完成6万亿日元的购买目标,这意味着他们有能力购买更多;除了6万亿日元的年度目标外,日本央行今年还有能力再购买约1万亿日元的ETF,这是上周购买规模的5倍。日本央行今年的年度购买规模可能会进一步扩大,并向投资者传递强烈的信息,表明其提振股市的决心。

根据日本央行2019年第三季度的资金流动报告,该行目前持有整个日本股市约8%的份额,主要是通过当前的ETF购买计划。通过官方购买计划,该银行现在约控制了整个日本ETF份额的约75%。一旦股市下跌超过一定比率,日本央行就会通过购买ETF来提振股市。不过,日本央行的ETF购买计划也因扭曲股价而受到批评。与政府债券不同,ETF不会从日本央行的资产负债表上消失,除非央行出售它们——这不是一件容易的事,因为任何出售迹象都可能在投资者中引起恐慌。中国基金报记者姚波

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